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本轮加息的时间与空间跨度测评

发布时间:2021-10-21 10:22:05 阅读: 来源:保温装饰一体板厂家

本轮加息的时间与空间跨度测评

本轮加息的时间与空间跨度测评 更新时间:2011-3-10 9:58:08   年内再加息一次为大概率事件,时点在上半年。而利率政策在下半年将进入一个观察期。在经历三次加息之后,未来加息的上行空间已经不大,利差也处于正常状态。  ⊙张新法 许冬石  货币政策回归稳健,实质上是让货币环境回到正常状态。所谓常态,衡量的主要指标包括货币信贷增速和基准利率水平。在经济增速正常、通胀水平上升的情况下,基准利率向上调整是最引人关注的一个方面。  我们认为,目前的基准利率在经历三次调整之后,已基本接近中性水平,再加息的空间已明显收窄。或许,年内再加息一次为大概率事件,时点在上半年。而利率政策在下半年将进入一个观察期。  即使下半年通胀超预期,如果货币管理当局启动存款利率市场化和人民币升值进程,也将在一定程度上弱化加息预期,这就意味着本轮加息周期有望接近尾声。  加息空间主要取决于通胀水平  从货币政策周期的角度观察,我们发现,在1999—2008年的10年间,前9年执行的都是稳健的货币政策。我们据此选取这十年作为样本区间,对比主要宏观经济指标GDP增速、CPI走势以及基准利率水平,来做一个基本的判断。  从GDP增速来看,2010年中国经济增长率为10.3%,与1999年—2008年这10年间的平均值10.39%非常接近;而同时期CPI的平均增幅为1.79%,但是波动幅度较大,从最小-2.20%到最大8.70%,2010年CPI涨幅为3.3%,已明显高出历史均值。  我们预计2011年GDP增速为9.50%,虽有小幅下降但仍在正常水平范围内变动;而CPI涨幅预计为4%—4.50%,不仅明显高于中性水平,而且与上年相比继续走高。  由此可以判断,通胀水平上升是目前宏观经济运行面临的主要风险,以加息来抑制通胀是货币政策的应有之义,未来的加息空间将主要取决于通胀走势。  目前基准利率已接近中性水平  就利率水平看,1999—2008年,一年期存款基准利率的波动范围是1.98%—4.14%,各次调整后利率水平的简单平均值为3.06%;一年期贷款基准利率的波动范围是5.31%—7.47%,各次调整后利率水平的简单平均值为6.39%。一年期存贷款基准利率差额波动范围是2.61%—3.60%,以时间加权,平均值为3.58%。  而目前的情况是,在经历三次加息之后,一年期存贷款利率分别为3%和6.06%,一年期存贷款基准利率差额为3.06%。由此判定,未来加息的上行空间已经不大,利差也处于正常状态。  对本轮加息周期“时空”的预测  1、加息空间预测:提升空间还有多大  从中性利率水平衡量还有25个基点的提升空间。通过前述“稳健货币政策指标化度量”的考察,我们得出一年期存款基准利率中性水平的均值为3.06%,一年期贷款基准利率中性水平均值为6.39%;目前的实际情况是,一年期存贷款利率分别为3%和6.06%。  通过对比可以看出,一年期存款基准利率的上调空间只有6个基点的空间,一年期贷款基利率的提升空间有33个基点。若每次提升25个基点,还能加息1次。  基于此,我们认为,2011年再加息一次为大概率事件,同时也不排除利率政策已经进入观察期的可能。  从“负利率”容忍度看基准利率有最多还有25个基点的上调空间。前瞻地看,今后加息预期会有多强,基准利率上调的空间还有多大,取决于2011年通胀水平有多高。  在“本轮通胀预测”中指出,2011年CPI涨幅的波动范围在4%—4.5%之间。参考历史上实际“负利率”的状况,我们可以从存款基准利率方面对加息空间进行推算。  在1999—2008年10年间,我国共经过两次明显的实际负利率时期。第一次是2003年11月—2005年3月,持续16个月;第二次是2006年12月—200年10月,持续时间长达22个月;2010年2月以来则为第三个“负利率”时期。  第一个负利率时期的负利率程度为-1.66%,第二个负利率时期的均值为-2.03%,两次平均为-1.88%。如果2011年CPI涨幅为4.6%,则推算出一年期存款基准利率介于2.72%—2.94%之间,而目前一年存款基准利率为3%,按上限来衡量,已基本没有加息空间。  综合上述分析,我们认为,在2011年,加息空间主要取决于通胀水平。若全年CPI涨幅在5%之内,还有25个基点的空间;若每次加息25个基点,还能加1次;如果CPI涨幅在4.5%之内,则无需再加息。  2、加息时点预测:时间窗口集中在上半年  结合2011年的通胀走势来看,CPI出现“前高后低”的可能性较大,剔除春节因素,3—6月份,CPI均在相对高位运行,我们由此推断,加息的时间窗口也将集中在上半年。由于年内第一次加息已经在2月初实施,我们认为,若加息, 4月份的可能性最大。  3、加息周期再认识与利率政策观察期  中国是否已真正进入加息周期?对此,尚存争议。我们认为,现在利率的上调是对以前利率过低的修正,一旦基准利率回复到中性水平,确实不存在持续加息的理由。具体如下:  其一,未来一段时间,虽然中国经济肯定会发生通胀,但经济增长仍面临较多国内和国际不确定性。国内的不确定性主要来自房地产调控;国际不确定性,主要来自于美国经济和美国经济政策。  从近二十年来历史看,持续加息、形成加息通道有两次,一次是90年代中期的“软着陆”时期,一次是2007年。2007年持续加息的背景是中国经济出现过热和明显通胀。当年一、二、三季度GDP增速分别达13%、13.8%和13.4%;当年3月份后CPI持续攀升,6月份达到4.4%,7月份达到5.5%,8月份达到6.5%,9-12月均在6%以上。同时,国际经济增长强劲,当年世界经济增长5.2%,为数十年来的最高增速。  正是在经济过热和明显通胀的双重压力之下,央行在2007年3月—12月间连续六次加息。然而,与2007年不同,目前中国经济稳步增长的势头尚待确认,通胀率也没有超出正常范围;明年发生经济过热的可能性也很小。因此,在当前经济形势下,没有必要持续加息;明年的中国经济也难以承受持续多次加息。  基于上述分析,我们认为,在偏低的利率水平得到纠正之后,宏观经济基本面并不支持进一步的持续加息,中国的利率政策很可能在下半年将进入一个观察期。除非世界经济在下半年快速步入复苏,中国经济也顺势进入新一轮的强劲增长周期。  4、加息困境的解决之道:存款基准利率上浮与人民币升值  在基准利率上调至中性水平之后,如果受国际经济环境影响,中国的通胀水平继续上升,而经济增速并不支持进一步加息的话,为抑制通胀,基准利率水平的提升便会出现瓶颈。在此情形下的解决之道是:加快推进利率市场化改革进程,尽快推行实行存款基准利率上浮制度。  回顾中国的利率市场化进程,我们发现,至 2004年10月,商业银行的贷款上浮取消封顶;下浮的幅度维持在基准利率的0.9倍。相反,在存款利率方面,只允许商业银行的存款利率下浮,而且下不设底;但却不允许存款利率上浮。  我们认为,为抑制通胀,兼顾经济增长,同行应加快推进利率市场化改革,尽早允许商业银行实行存款基准利率上浮。变加息预期为商业银行的市场定价,是未来货币政策的必然选择。  另外,2011年如果存在通胀超预期的可能,将主要来自美元走弱及国际大宗商品价格大幅上行的风险,这样的话,中国的通胀风险主要是输入型的。在此情况下,汇率工具有可能替代利率工具,成为货币管理当局抑制通胀的重要工具。    作者:⊙张新法 许冬石 声明:本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构,不代表自身观点与立场,建议投资者对此资讯谨慎判断,据此入市,风险自担。

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